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格林基金杨帆:中国债券市场短期或存扰动因素 利率下行仍是大趋势
2020-01-21 12:52:49 - 证券日报 -

  曾任渤海证券固定收益总部研究员的杨帆博士,在加入格林基金后,负责固定收益类资产投资,目前管理多只固定收益专户产品。近日,针对2020年债券市场趋势判断等问题,《证券日报》记者对杨帆进行了专访。

  对债市投资持“谨慎乐观”态度的杨帆认为,“整体而言,在中国实体经济融资需求不振、货币政策相对宽松的大背景下,债券收益率仍呈现缓慢下行的态势。展望2020年,中国债券市场短期或存扰动因素,但长期来看,利率下行仍是大趋势。”

   短期扰动不改长期利率下行趋势

  自2016年底,历时约一年多的调整之后,中国债券市场收益率从2018年初开始重回下行轨道。其中,以十年期国开债为代表的主流债券交易品种,2018年全年收益率的下行幅度甚至超过100BP。

  2019年,债券市场走势震荡反复,利率债和信用债、长久期债和中短久期债均出现结构性分化,投资难度加大。

  2020年中国债券市场走势将如何演绎?对债市投资持谨慎乐观态度的杨帆认为,“整体而言,在中国实体经济融资需求不振、货币政策相对宽松的大背景下,债券收益率仍呈现缓慢下行的态势。展望2020年,中国债券市场短期或存扰动因素,但长期来看,利率下行仍是大趋势。”

  展望2020年中国债券市场,杨帆认为,应主要基于五方面的思考。

  一是经济状况决定利率长期趋势。长期来看,无风险利率仍将逐步下降,主要原因是中国仍处于实体经济杠杆提升不够有力、金融体系风险偏好整体下降的情况中。当前受制于地方债供给和政府逆周期调节等因素,利率下行速度受到一定抑制。但政府降低实体经济融资成本的初衷不变,全面降准、定向降准、MLF和OMO下调等货币政策工具还将发挥作用。根据“稳增长、降成本”的需要,预计进一步下调银行存款准备金率、下调公开市场操作利率仍存在一定空间。总体来说,利率下行是长期趋势。

  二是当前利率中枢与前期低点相比还有差距,此轮下行行情尚未走到终点。“从利率周期角度看,当前中国债券市场仍具备相当大的投资价值。在上一轮2016年利率周期的低点时,10年期国债收益率最低点在2.6%附近,10年期国开债收益率最低点在3.0%附近。当前收益率曲线与之前低点相比,仍有50BP左右的差距。”杨帆认为,还是有投资机会的,“至少30BP是可以憧憬的。”

  三是中美利差为中国债券市场提供了安全边际。10年期美债收益率在2018年高点接近3.3%,2018年中国10年期国债收益率高点超过4%,两者最高点相差约70BP。但现在10年期国债收益率在3.1%附近徘徊,而美国10年期国债收益率在1.8%左右震荡,两者利差达到130BP。杨帆认为,在德国、日本和欧元区已经处于负利率的情况下,中美债券利差收窄是大概率事件,中国债券收益率水平对海外投资者而言具备足够的吸引力。

  四是避险情绪利好债券资产。杨帆认为,股票二级市场向上动力不足,避险情绪在上升。“2020年投资的另一个主线是权益市场和债券市场的结构性机会。近期,上证指数围绕2800点到3300点的箱体波动,当市场出现避险情绪时,资金就会抽离股市,流向债市,股债两市的跷跷板效应明显。”虽然目前避险情绪并未推动金融市场出现较大动荡,但杨帆认为,由于贸易摩擦和地缘政治因素,存在引发全球股市新一轮调整的可能性,权益市场的波动反而会利好债券市场。

  五是短期受扰动,长期可布局。杨帆认为,由于2020年是实现全面建成小康社会、打赢三大攻坚战的关键一年,同时也是“十三五”规划的最后一年,稳增长是众望所归。预计2020年逆周期调节的力度还会加码,政策托底经济的因素仍在,地方债供给有望提高。在“早投放、早受益”原则的指引下,预计2020年年初债券供给的压力显著,或许会给短期债券投资造成一定扰动。

   城投债或成债券投资最大风险点

  “从历史经验来看,MLF和OMO利率只要下调一次,后面还会有数次下调操作,短端利率调降仍有空间。当短端利率下行,通过LPR的利率传导,将带动实体经济融资成本的下降,同时推动债券长端收益率下行。此外,中美贸易谈判不会一蹴而就,即使第一阶段贸易协议达成,未来仍会有所反复。当前世界经济逆全球化浪潮还在加剧,对全球供应链的影响不能小觑。此外,地缘政治的不确定性,也容易引发避险情绪升温,债券收益率易下难上。”杨帆认为,这些将是影响债券走势的主要因素。

  最近几年,信用债违约数量和总金额一直在增加。据Wind数据显示,2019年已累计发生179只信用债券违约,合计违约金额1444.08亿元,是2017年全年违约债券规模的4倍以上。杨帆分析称,2020年信用债投资最大的风险点可能来自城投债信用的打破,2019年底发生的“16呼和经开PPN001”回售事件,已经为城投债的投资敲响了警钟。

  “2020年城投债一旦出现问题,或导致投资者对城投债的重新定价,信用债市场将面临调整。尽管当前中高等级的信用债利差已降至历史低位,息差保护有限,但中高等级信用债仍是配置的首选品种。预计2020年信用债违约的数量和规模与2019年相当,投资民企债和低等级信用债仍需谨慎,个别行业的产业债或因政策调整存在投资机会。”杨帆对建议,“未来投资仍应以利率债和中高等级信用债为主,避免债券资质的盲目下沉,同时做好产品的久期管理。”